Оценка миноритарных пакетов акций и, в частности, определение коэффициентов перехода от стоимости 100% участия в бизнесе к миноритарной доле стоит всегда остро. В текущей ситуации падения фондовых рынков и оттока капитала современные исследователи [5,6,7,8,9,10] отмечают определение скидок на неконтрольный характер и малую ликвидность усугубилось.

Оценка обыкновенной акции из миноритарного пакета фактически относится к оценке бизнеса. В рамках выбора той или иной методики расчета уже возникает достаточное количество вводных и неопределенности. При этом трудоемкость этого вида оценки часто не пропорциональна стоимости работ – при равном количестве необходимых оценочных процедур в сложившейся практике стоимость работ по оценке миноритарных пакетов устанавливается на более низком уровне, нежели оценка контрольных пакетов.

Определив же стоимость бизнеса, оценщик сталкивается с тем как перейти к стоимости миноритарной доли.

Целью данной работы является проверка сопоставимости статистических данных по зарубежным рынкам и текущей ситуации на российском рынке.

Основные понятия:

К миноритарным пакетам традиционно относятся пакеты акций/доли участия составляющие менее 10% от уставного капитала, которые не дают его обладателю никакого контроля.

Скидка на неконтрольный характер пакета (скидка за контрольное участие) – абсолютная или относительная величина, на которую уменьшается пропорциональная оцениваемому размеру участия его стоимость в стоимости стопроцентного участия, чтобы отразить отсутствие всех или некоторых полномочий контроля.

Скидка за недостаточную ликвидность – абсолютная или относительная величина, на которую уменьшается стоимость объекта оценки, чтобы отразить его недостаточную ликвидность.

В России нет регулярных статистических обзоров, в которых отслеживаются средние показатели премий/скидок за контроль и ликвидность по периодам и отраслям. Целевые отечественные исследования, проведенные до 2014 года, показывают разброс скидок от 32% до 49%.

Опубликованные данные проведенных исследований зарубежных компаний позволяют оценить диапазон премии за контроль в очень широком диапазоне. В зарубежной практике средние показатели премий за контроль публикуются в ежегодно издаваемых статистических обзорах слияний компаний (Mergerstat Review). На протяжении 2000–2012 гг. средняя премия за контроль в США колебалась в пределах 30,70–62,30 %[1]

Табл.1. Средняя величина уплаченной премии за контрольный пакет в США в 2000–2012 гг.

Изменение экономических условий в Российской Федерации в 2014-2015 г., ухудшение покупательской способности и удорожание денег не позволяют применять при оценке пакетов акций российских компаний данные по зарубежным рынкам.

Для анализа скидки на ликвидность и контроль при оценке миноритарного пакета акций была проведена выборка среди компаний, в наибольшей степени представленных на рынке, – это генерирующие компании, котирующиеся на биржевых площадках. В рамках данного исследования не разделялись скидки на контроль и ликвидность котирующихся на бирже акций, поскольку на основе проанализированных данных какое-либо разделение не представляется возможным. Можно предположить, что для акций подобных компаний скидка на ликвидность будет минимальной и ею можно пренебречь. При оценке же миноритарной доли в закрытых компаниях возникает дополнительная необходимость применения скидки на ликвидность. Поскольку обращение акций/долей в деньги происходит не сразу.

Для определения скидки за контрольное участие и недостаточную ликвидность были отобраны генерирующие компании, по которым была рассчитана капитализация по данным торгов. За точку отсчета принят конец 1 квартала 2015г. – период, когда обычно публикуется отчетность по стандартам МСФО многих крупных российских компаний выбранного сектора. По генерирующим компаниям, акции которых торгуются на биржевых площадках, на основе открытой информации была найдена консолидированная отчетность по МСФО за последний завершенный финансовый год.

Расчет общей скидки на ликвидность и контроль осуществлялся по следующей формуле:

где:

Ko – размер скидки на ликвидность и контроль для миноритарного пакета обыкновенных акций;

SK – стоимость собственного капитала предприятия на основе данных консолидированной отчетности компании по МСФО за последний завершенный финансовый год;

Vобык – капитализация на дату оценки по обыкновенным акциям по данным биржевых торгов;

Vприв – капитализация на дату оценки по привилегированным акциям по данным биржевых торгов.

Табл.2. Расчет скидки за неконтрольное участие

Источник информации: Московская биржа, http://moex.com/a3048, официальные сайты компаний, расчеты Оценщика

Проведенный анализ показал, что скидка за неконтрольное участие значительно превышает показатели, рассчитанные на основе зарубежных компаний и более ранних отечественных исследований. Соответственно, применение данных зарубежных источников в текущей российской оценочной практике может привести к завышению рассчитанной оценщиком стоимости относительно ее фактической рыночной цены.

1. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: Учебное пособие для вузов. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001 г.
2. Гленн Десмонд, Ричард Келли. Руководство по оценке бизнеса – М., 1996 г.
3. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса (издание второе). – М.: Финансы и статистика, 2006 г.
4. Дамодаран А. Инвестиционная оценка, Альпина Бизнес Букс, М., 2006 г.
5. Зеленина Н.Л. Базовые теоретические подходы к определению сущности государственной собственности в экономических отношениях//Мир экономики и права. -2014. -№ 3. -С. 13-25.
6. Михаил Михайловский, Liquidity and Control Adjustment Based on Market Data for Russian Assets, Electronic copy available at: http://ssrn.com/abstract=1429318
7. Моттаева А.Б. Риск внедрения инноваций современных предпринимательских структур//Правовое поле современной экономики. -2011. -№ 1. -С. 3-40.
8. Мотышина М.С. Особенности инновационного развития экономики |в сфере услуг//Правовое поле современной экономики. -2011. -№ 2. -С. 28.
9. Хольнова Е.Г. Концепция финансовой устойчивости в системе финансового менеджмента банка. диссертация на соискание ученой степени доктора экономических наук/Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов. Санкт-Петербург, 2010
10. Шлафман А.И. Государственное регулирование интеграционных процессов современных предпринимательских структур//Нефть, газ и бизнес. 2011. № 4. С. 19-22.

Все статьи автора «Шлафман Александр Изевич»