В III-IV квартале 2012 года реальный сектор национальной экономики испытывал некоторое замедление темпов роста (снижение темпа роста в IV квартале по сравнению с III составило около 2,3 п.п). Основной составляющей экономического роста оставался внутренний спрос, но в конце 2012 г. по сравнению с аналогичным периодом 2011 темпы потребительского и инвестиционного спроса были ниже. Фактический выпуск товаров и услуг, по оценкам  Центрального Банка был близок к своему потенциальному уровню. Сформировавшийся в 2012 году спрос не оказывал повышательного давления на инфляцию. За рубежом изменение направления денежно-кредитной политики в сторону ее ослабления в 2012 г. происходило в условиях снижения инфляции. Причина данного понижения заключалась в превышении потенциального выпуска над совокупным спросом. Снижение инфляции было продиктовано уменьшением цен по сравнению с 2011 г. на углеводороды и продукты питания. [1]

Рисунок 1. Инфляция в зарубежных экономиках.

Мировые цены на нефть марки «Юралс» в конце 2012 г. находились в районе от 107 до 112 долл. США за баррель. Напряженность на Ближнем Востоке и сохранение квот на добычу нефти странами – членами ОПЕК поддерживали высокий уровень цен, несмотря на значительные объемы мировых запасов нефти и сокращение ее потребления в США и странах ЕС. В связи с тем средняя цена равнялась 109,5 долл. США за баррель и сложилась практически на уровне III квартала 2012 г. В среднем на протяжении 2012 г. цена на нефть марки «Юралс» составляла 110,8 долл. США за баррель и была на 1,1% выше, чем в 2011 году. Рост цен на нефть в начале 2013 года был обусловлен решением ФРС США касательно базовой процентную ставки, которая сохранилась на уровне от 0 до 0,25% годовых. Средняя цена на нефть марки «Юралс» за I квартал 2013г. составила 111 долл. США за баррель. На фоне сезонного роста спроса цена на природный газ на европейском рынке в IV квартале 2012 г. по сравнению с предыдущим кварталом увеличилась на 5,4% и была на 2,7% выше, чем в IV квартале 2011 года. По итогам 2012г. средняя цена на природный газ в Европе была на 9,1% выше, чем годом ранее. [1]

Рисунок 2. Динамика цен на нефть марки «Юралс» на мировом рынке.

Современная ситуация на Российском валютном рынке диктуется динамикой мировых цен на основные товары отечественного экспорта наибольшую долю в котором занимает  углеводородное сырье, а также инвестиционными потоками и инструментами валютной политики Банка России. В начале 2012 г. в условиях роста цен на мировом рынке энергоносителей наблюдался существенный приток средств от внешнеторговых операций, аналогичная ситуация происходила и вначале 2013 г., приток иностранной валюты на внутренний рынок создавал условия для укрепления рубля. Снижение цен на нефть в середине 2012 года послужило основной причиной ослабления национальной валюты. [2]

          Рисунок 3. Динамика границ плавающего операционного интервала (валютного коридора). [3]

В рамках проводимой валютной политики, Центральный Банк проводит курсовую политику, которая направлена на сглаживание колебаний курса рубля на внутреннем валютном рынке. При этом банк не вмешивается в формирование тенденций по изменению курса национальной валюты, обусловленных изменением макроэкономических факторов. В качестве ориентира при проведении интервенций на валютном рынке ЦБ использует стоимость бивалютной корзины (0,45 евро, 0,55 долл. США). Доля присутствия европейской валюте в структуре бивалютной корзины, начиная с 2005 г. неуклонно росла (начав с 0,1 и остановившись в 2007 г. на уровне 0,45). Стоимость бивалютной корзины движется в рамках определяемого банком операционного интервала, границы которого постоянно увеличивались, начиная с 2009 года. В настоящее время разница между верхней и нижней границей интервала составляет 7 руб., а в 2009 году она составляла 2 рубля (увеличился в 3,5 раза). Данные мероприятия проводятся для создания условий перехода к 2015 году к свободному плаванью рубля. [4]

Целью проводимых Центральным Банком интервенций на валютном рынке является поддержание соотношения спроса и предложения иностранной валюты со стороны участников валютного рынка. Также интервенции центрального банка оказывают влияние на объемы золотовалютных резервов. На основании корреляционного анализа выявим тесноту связи между объемами интервенций и объемом валютных резервов.

Таблица 1. Коэффициенты корреляционной зависимости между объемом интервенций на внутреннем валютном рынке и объемом валютных резервов. [5,6]

Наиболее тесная взаимосвязь,  между объемом интервенций Банка России на внутреннем валютном рынке и объемом валютных резервов, наблюдалась в 2010 году, для этого периода характерна минимальная динамика колебаний границ валютного коридора (см. рисунок 3). В 2009 и 2011 году взаимозависимость имела место, но была не столь тесной. В 2012 и начале 2013 года корреляция между анализируемыми факторами была менее 0,3, вследствие чего можно говорить о незначительной тесноте связей,  а на динамику валютных резервов определяющее воздействие оказывали факторы не относящиеся к валютной политике. На протяжении 2012 и 2013 годов наблюдался постоянный стабильный  рост международных резервов (доля резервов в иностранной валюте в период 2008-2013 гг. находилась в районе от 87% до 96%, тем самым Центральный банк имел широкий круг возможностей по проведению девизной политики, как целевой, так и в рамках сглаживаний сильных колебаний стоимости бивалютной корзины).

С другой стороны проводимые Банком России интервенции на внутреннем валютном рынке оказывают влияние на объем денежной массы. Нивелируя излишнее предложение, банк приобретает иностранную валюту, в результате в обращении увеличивается объем национальной валюты.

Рисунок 4. Доля объема интервенций Банка России на внутреннем валютном рынке в объеме денежной массы (знаками показаны направления: «+» -продажа, «-» – покупка). [7,6]

Как показано на рис. 4 наиболее весомые интервенции Банка России были проводимые в период 2008-2009 гг. В последующие годы их доля в объеме денежной массы заметно сокращалась, данный график подтверждает выбранный банком курс на переход к свободному плаванию рубля к 2015 г.

Увеличение объема денежной массы непосредственно сказывается на инфляции и темпе экономического роста. Для определения влияния объема интервенций банка на индекс потребительских цен на основании ежемесячных данных  проведем корреляционный анализ.

Таблица 2. Коэффициенты корреляционной зависимости между объемом интервенций на внутреннем валютном рынке и индексом потребительских цен. [8,6]

Во второй половине 2013 г. ситуация на внутреннем валютном рынке будет формироваться исходя из следующих критериев: цены на основные товары российского экспорта, направлений международного движения капитала и инструментов валютной политики Банка России. Согласно прогнозу социально-экономического развития России среднегодовая цена нефти марки «Юралс» на мировом рынке в 2013 г. будет ниже примерно на 10%, чем в 2012 г., что послужит сокращению поступления валютной выручки экспортерам и скажется на сокращении сальдо счета текущих операций. В тоже время в 2013 г.  по оценкам Центрального Банка, возможно, сохранится тенденция по выводу частного капитала за рубеж. Банк России продолжит осуществлять либерализацию валютного регулирования и курсовой политики, позволяя на основании фундаментальных макроэкономических факторов формироваться тенденциям в динамике курса рубля, а также не создавая дополнительных ограничений для установление курса национальной валюты. Гибкость курсообразования продолжит постоянно повышаться, при одновременном сокращении объемов интервенций на внутреннем валютном рынке, и сохранении возможности воздействия на курсовую динамику для смягчения резких колебаний курса национальной валюты. В результате, влияние валютной и курсовой политики Банка России на формирование тенденций внутреннего валютного рынка будет снижаться, а значимость рыночных факторов – усиливаться.При взаимодействии анализируемых величин присутствует временной лаг, который характеризуется задержкой в изменении цен при осуществлении интервенции (как показывает анализ, задержка составляет один месяц). При сравнении таблицы 2 и рис. 4, просматривается взаимосвязь в силе корреляции и росте объема интервенций в структуре денежной массы. Наиболее тесная взаимосвязь наблюдается в 2008 году, когда коэффициент корреляции составляет 0,8 (значимая связь) и объем интервенций в структуре денежной массы доходил до 17%.

Деньги представляют собой привилегированный товар и представлен как общий эквивалент.

Деньги осуществляют ряд функциональных обязанностей: представляют мерную стоимость, средство обращения или платежа, средство образования сокровища и мировой единицей оплаты.

Денежная система государств обладает уникальными особенностями, которые складываются на основании исторических события и экономических этапов становления данных государств.

Процесс регулирования денежного оборота выполняется на основании денежно-кредитной политики, далее ДКП [1].

Недостатки денежных процессов требуют принять специализированные меры предотвращения. Необходимо срочно создать программы на федеральном уровне на долгосрочной основе, направленных на функционирование расчетных систем безналичных оборотов в области национального экономического процесса. Основная задача разработанных программ на федеральном уровне заключается в ускоренности и сбалансированности разнообразных групп и приемов расчетов населения на безналичной основе при одновременном уменьшении части наличных расчетов, которые пользуются большим спросом в РФ. При этом федеральная программа обязана нести экономические, правовые и организационно-технические информационные аспекты. Нужно провести под сферой розничных расчетов на безналичном основании крепкую нормативно-правовую основу, а также разрабатывать и принимать необходимые законодательные акты.

Законы, которые регулируют расчеты физических лиц на безналичной основе, действуют в развитых мировых державах значительно продолжительное время. Единый информационный поток считается залогом эффективности функционирования созданной денежной системы.

Также необходимо включать в действующее законодательство о центральной банковской системе РФ юридическую норму, которая предусматривает наделение Банковской системы РФ правом устанавливать определенный предел одного платежа наличностью, который осуществляется  определенными лицами и коммерческими образованиями без наличия юридических прав при денежном обороте совместно с третьими сторонами в области приобретения товаров, выполнения определенных видов деятельности и различных разновидностей услуги, в частности производственной, потребительской и технической направленности. На основании ФЗ, регулирующим направления деятельности Центробанка РФ, в данный момент Банка РФ, считается определенный размер платежей в области взаиморасчетного оборота юридических структур, проводящегося с применением наличности.

Необходимо также законодательно закрепить в виде основной задачи Центробанка РФ понижение части наличных средств и стимулирования систем расчетов на безналичной основе.

Для безналичного обращения в области личного потребления нужны следующие мероприятия:

- повышение эффективности нормативно-правовой базы, которая регламентирует операции по выпуску и обращению электронных платежей;

- расширение инфраструктуры для совершенствования операций с платежными картами, а именно расширение сети их приема, оборудование розничных организаций, осуществляющих торговлю электронными терминалами и принтерами для оплаты с помощью платежной карты;

- осуществление электронного способа платежей с помощью систем безопасности и защиты клиентов в связи с участившимися взломами банковских информсистем, фактами мошенничества, кражами у держателей карт;

- повышение финансового образования граждан, информирование  банковской клиентуры о новых банковских  продуктах;

- решение проблем внесения затрат на продвижение платежей на безналичной основе в тех местах, где объем операций незначителен и не обладает быстрой окупаемости понесенных издержках [2].

Внедрение в банковский оборот расчетных чеков позволяет снизить  число бумажных купюр и металлических монет в обращении на наличной основе, так и затраты по инкассации и затраты Центробанка на обслуживание денежных обращений. Применение расчетных чеков в обороте торговой деятельности позволяет снизить потребность в наличной форме и создать условия для снижения влияния криминальности в области налично-денежного обращения.

Этот кредитный механизм включает в процесс денежно-кредитную мультипликацию на безналичной основе. В итоге число денежных средств в экономическом пространстве повышается не за счет эмиссии наличности Центробанком.

Введение и стимулирование чекового обращения является важным моментом на пути формирования безналичной расчетной системы.

Направлением стимулирования денежного обращения на безналичной основе является формирование доступной для всего населения единой государственной платежной системы.

Важным мероприятием является центральная обработка денежной наличной суммы в направлении сокращения операционных издержек. Повышение себестоимости обработки наличности, увеличение зарплаты, суммы технических средств, расходных материалов, расходов, которые связаны с безопасностью при хранении и перевозках вызывающие необходимость автоматизированного процесса пересчета денежных средств, проверки их подлинности, сокращения доли ручного труда, создания крупных кассовых центров. Снижение затрат, которые связаны с обработкой наличности, считается важным аспектом всей центральной банковской структуры на мировом уровне, в частности кредитных учреждений.

Большинство центральных банковских систем таких стран, как Австралии, Великобритании, Швеции, Канады, ЮАР, Бразилии занимаются разработкой специальных схем денежного обращения наличности, в которых предусматривается делегирование «второстепенных» функций по обработке наличности таких коммерческим сферам, как банки, крупные  инкассаторские компания, или специально созданным коммерческим структурам, которые занимаются обработкой наличных денег в интересах центральных банковских систем.

Банковский сектор РФ в настоящий период времени может оценить традиционную организационную модель денежного обращения в наличной форме и, на основании мирового опыта, функционирует над осуществлением адекватных моделей управления денежным обращением в наличной форме.

Кредитные учреждения взаимно подкрепляются денежными средствами. Развитие данного направления приводит к созданию межбанковских кассовых центров, организующие кредитные учреждения, с помощью кооперации. Часть наличности в запасе кредитных учреждений  может в будущем  депонироваться на счете Центральной банковской системы с перспективой на  подконтрольное подкрепление ими собственных операционных касс [3].

К плюсам этого подхода можно отнести:

- отсутствие регулярного передвижения наличности для подкрепления касс кредитных учреждений, в основном при затруднениях в транспортном пространстве;

- снижение объема наличных денег, которые хранятся в банковских учреждениях эмиссий;

- возможность контроля за эмиссионным движением, за качеством сортировки банкнот в кредитных учреждениях.

В большинстве государств  центральные банковские структуры ведут  кассовое обслуживание кредитных учреждений на возмездном основании. Имеются варианты взимания платы с кредитных учреждений за кассовое обслуживание их внутренних структурных подразделений в учреждениях центральных банковских структур.

В настоящее время придается значение  платной подготовке в учреждениях центральной банковской системы денежной массы по заявкам кредитных учреждений в разрезе их внутренних структурных подразделений, а также применимы меры к кредитным учреждениям, которые получают и сдают  в организации центральной банковской системы банкноты одного номинала в период одной рабочей недели.

Реализация денежно-кредитной политики (ДКП) Европейского центрального банка укладывается в два ключевых направления: изменение процентных ставок с целью достижения ценовой стабильности и операции на открытом рынке (главным образом, операции долгосрочного рефинансирования).

Первое направление тесно связано с контролем ЕЦБ за уровнем инфляции, который в среднесрочной перспективе должен оставаться на уровне ниже 2% [2]. Однако, слишком низкое значение уровня инфляции или даже проявление дефляции также рассматривается Европейским центральным банком как негативно влияющие на экономику процессы, поскольку они вызывают замедление темпов экономического роста.

Анализ показателей инфляции в зоне евро основан на применении гармонизированного индекса потребительских цен (HICP), который рассчитывается Евростатом в сотрудничестве с национальными статистическими управлениями государств, входящих в Еврозону (рис. 1). По сути, HICP представляет собой стоимостную оценку потребительской корзины, включающей как национальную, так и импортную продукцию [3, c. 97].

Рис. 1. Динамика HICP в 2010-2016 гг. [4].

Из рисунка 1 видно, что на протяжении всего 2015 года инфляция в Еврозоне, измеряемая гармонизированным индексом потребительских цен, была на очень низком уровне, иногда достигая отрицательных значений. Этому, во-первых, способствовало сохранение низких цен на сырьевые товары, а во-вторых, тот факт, что индекс потребительских цен, рассчитанный без учета цен на энергоносители и продукты питания, находился на историческом минимуме в первой половине 2015 года, а затем лишь незначительно прибавил, оставаясь на уровне около 0,9% во втором полугодии.

В целом же, в 2015 году инфляция в зоне евро составила в среднем 0,0%, заметно сократившись по сравнению с 0,4% в 2014 г. и 1,4% в 2013 году. Дважды за 2015 г. значение инфляции было отрицательным – в первом квартале (-0,6% в январе, -0,3% в феврале и -0,1% в марте) и в сентябре (-0,1%). К концу года инфляция вернулась к положительной отметке в 0,2% [4].

Во многом на это повлиял тот факт, что Европейский центральный банк на протяжении всего 2015 года придерживался консервативной политики в отношении процентных ставок. Так, на заседании Совета управляющих ЕЦБ 22 января 2015 г. было принято решение сохранить процентную ставку по основным операциям рефинансирования и процентные ставки по резервному механизму кредитования и депозитам без изменений на уровне 0,05%, 0,30% и -0,20% соответственно. Лишь 3 Декабря 2015 г. ЕЦБ снизил процентную ставку по депозитам на 10 базисных пунктов до -0,30%.

Внешние факторы, в том числе запаздывающее влияние роста курса евро в период до мая 2014 года (рис. 2) и последствия снижения цены на нефть, позитивно повлияли на индекс потребительских цен. Если рассматривать внутренние факторы, то здесь, в первую очередь, стоит обратить внимание на медленный рост заработной платы и консервативную ценовую политику многих фирм в условиях ужесточения конкуренции, – все это также способствовало достижению низкого уровня базовой инфляции.

Рис. 2. Динамика курса евро в 2009-2015 гг. [4].

Последовательное и систематическое проведение денежно-кредитной политики ЕЦБ, нацеленной на сдерживании инфляционных ожиданий, также дало свой результат. Несмотря на то, что прогнозирование инфляции занимает центральное место в анализе политики Европейского центрального банка в рамках дискуссий его руководящих органов и публичных выступлений представителей ЕЦБ, формальное таргетирование инфляции Европейским центральным банком не предусмотрено. В отличии от своего предшественника (Европейского Валютного института), ЕЦБ в настоящее время использует комбинацию денежного таргетирования, построенного на установлении ориентира М3, и таргетирования гармонизированного индекса потребительских цен.

Таким образом, Европейский центральный банк основывает свои действия по применению ДКП на базе более гибкой стратегии как с точки зрения экономических параметров, учитывающих заданные временные рамки для реагирования ЕЦБ на потрясения в экономике, так и относительно адекватного ответа на ценовой шок или возникающую угрозу для поддержания ценовой стабильности.

Второе направление реализации денежно-кредитной политики Европейского центрального банка представлено набором инструментов и процедур для достижения желаемого уровня процентной ставки. Уставом Европейской системы центральных банков (статья 18) предусмотрено, что в целях реализации задач ЕСЦБ, Европейский центральный банк и национальные центральные банки стран зоны евро могут:

1) покупать и продавать «outright» (спот и форвард) или по соглашениям РЕПО, а также одалживать или брать любой тип торгуемого инструмента в любой валюте, а также драгоценных металлах;

2) проводить кредитные операции с кредитными организациями и другими участниками рынка с предоставлением кредита на основе адекватного залога.

Помимо всего прочего, кредитные организации Еврозоны должны поддерживать минимальные резервы на текущих счетах в Евросистеме – в настоящее время, это 1% депозитов и долговых ценных бумаг сроком погашения до 2 лет [5, c. 136]. Основная цель подобного резервирования – стабилизация денежного рынка и поддержание «структурного» дефицита ликвидности в коммерческих банках, с тем чтобы укрепить возможность Европейского центрального банка по установлению ставок на операции на открытом рынке.

Совет управляющих ЕЦБ может также принять решение большинством в две трети поданных голосов об использовании других оперативных методов денежно-кредитной политики «на свое усмотрение» (статья 20 Устава ЕСЦБ), при этом придерживаясь основной цели в поддержании стабильности цен.

Одним из важных событий, определяющих характер денежно-кредитной политики Европейского центрального банка в 2016 году, стало заседание Совета его управляющих 10 марта, где был принят целый ряд существенных решений [6]:

1) процентная ставка по основным операциям рефинансирования уменьшена на 5 базисных пунктов до 0,00%;

2) процентная ставка по резервному механизму кредитования уменьшена на 5 базисных пунктов до 0,25%;

3) процентная ставка по депозитам снижена на 10 базисных пунктов до -0,40%;

4) ежемесячные закупки в рамках программы покупки активов расширяются до 80 миллиардов евро в апреле;

5) новая серия из четырех долгосрочных целевых операций рефинансирования (TLTRO-II), каждая сроком погашения четыре года, будет запущена в июне 2016 года.

Первые три решения касаются, главным образом антиинфляционной и учетной политики Европейского центрального банка, тогда как два последних принято считать нетрадиционными мерами денежно-кредитной политики ЕЦБ.

Расширенная программа покупки активов (APP) включает в себя все программы покупки, при которых ценные бумаги частного сектора и государственные ценные бумаги приобретаются для устранения рисков длительного периода низкой инфляции. Она состоит из нескольких программ [7].

Программа покупки облигаций (CBPP3) стартовала 20 октября 2014 года, она направленна на улучшение функционирования трансмиссионного механизма денежно-кредитной политики. CBPP3 облегчает кредитование реального сектора экономики и создает положительное внешнее влияние на другие рынки.

Программа покупки ценных бумаг, обеспеченных активами, (ABSPP) начала свое действие 21 ноября 2014 года. ABSPP помогает банкам диверсифицировать источники своего финансирования и стимулирует выпуск новых ценных бумаг, обеспеченных активами. Данная программа также может помочь банкам в выполнении их ключевой роли – предоставлении кредитов реальному сектору экономики, путем воздействия на долгосрочные ставки процента.

В рамках APP с 9 марта 2015 г. успешно функционирует также программа покупки ценных бумаг публичного сектора (PSPP), предполагающая покупки на открытом рынке ЕЦБ суверенных облигаций правительств стран Еврозоны и ценных бумаг европейских институтов и национальных агентств.

8 июня 2016 г. была запущена программа покупки бумаг корпоративного сектора (СSPP). Ежемесячные покупки ценных бумаг государственного и частного сектора в совокупности составили около 80 миллиардов евро.

В целом же, APP является составной частью пакета мер денежно-кредитной политики ЕЦБ, который также включает в себя операции LTRO.

LTRO (Long-Term Refinancing Operation) представляют собой операции долгосрочного рефинансирования. Они были запущены Европейским центральным банком для борьбы с кризисом 2008 года. Если обычные операции рефинансирования MRO (Main Refinancing Operation) подразумевают предоставление ЕЦБ национальным банкам, которые испытывают временную нехватку ликвидности, определенного количества денег под установленный процент на срок от двух недель до месяца, то в рамках LTRO европейские банки стали получать деньги на более длинные периоды времени. По сути, программа LTRO заключается в создании Европейским центральным банком дополнительной денежной массы с целью ее использования для выдачи долгосрочных кредитов (от 1 года до 3 лет) коммерческим банкам Еврозоны под залог их активов. Кредиты выдаются по ставке рефинансирования ЕЦБ + 10 базисных пунктов. Очевидно, что новые деньги, расширяя денежную базу, должны положительно сказываться на всей экономике.

Первый тендер на трехмесячное рефинансирование прошел еще 3 апреля 2009 года, тогда первоначальное предложение было превышено более чем вчетверо (на 25 миллиардов евро пришлось заявок на общую сумму в 103,1 миллиард евро от 177 банков) [5, c. 134]. Однако, впоследствии LTRO не оправдали себя и не принесли ожидаемый от них экономический эффект.

Уже в 2014 г. в Еврозоне в значительной степени стали проявляться дефляционные процессы (за первый квартал уровень инфляции сократился с 0,8% до 0,5%). В апреле того же года объемы кредитования частного сектора сократились на 2,7%, а инфляция, поднявшись до 0,7%, вновь скользнула вниз, достигнув -0,2% в декабре [8]. Результаты второго квартала 2014 года оказались настолько удручающими, что Председатель ЕЦБ Марио Драги был вынужден перейти к самым решительным действиям, которые получили название Targeted Long Term Refinancing Operation (TLTRO), в ходе которых предполагалось получение банками до 1 трлн евро в течение 2014-2015 гг. [7].

Добавление к термину LTRO слова «targeted» (целевой) означало, что Европейский центральный банк ограничил банки в использовании средств, обозначив, что они должны идти исключительно на банковское кредитование реального сектора экономики, а не быть вложенными в ценные бумаги или на депозиты ЕЦБ. В связи с этим к финансовой отчетности банков будут предъявляться дополнительные требования, а Европейский центральный банк станет проверять целевое использования предоставленных средств.

Кредиты в рамках программы TLTRO будут предоставлены на 4 года, с погашением к сентябрю 2018 г. При этом фиксированная процентная ставка, как и в случае с LTRO, на 10 базисных пунктов выше базовой.

Одновременно с этим, Европейский центральный банк снизил ставку по депозитам (для тех средств, которые банки размещают на счетах в ЕЦБ свыше установленного минимума) до отрицательного значения с целью недопущения перехода банков к хранению денег на депозитах в Европейском центральном банке сверх норматива. Однако введение в денежно-кредитную политику Европейского центрального банка такого инструмента, как TLTRO, вновь натолкнулось на нежелание банков принимать участие в операциях долгосрочного рефинансирования несмотря на еще более мягкие условия.

Так, начало действия TLTRO (первая серия) в сентябре и декабре 2014 года, еще можно считать относительно успешными: тогда банки взяли кредиты на 83 и 130 миллиардов евро соответственно, что тем не менее крайне далеко до установленного ЕЦБ верхнего предела программы в 400 миллиардов евро.

Вторая серия программы (TLTRO-II) состоит из четырех долгосрочных целевых операций по рефинансированию, каждая из которых имеет срок погашения четыре года. Одним из условий кредитования в этих операциях является нулевая процентная ставка.

В ходе первого раунда программы TLTRO-II (22 июня 2016 года), Европейский центральный банк выдал коммерческим банкам кредиты на 399 миллиардов евро. С учетом использования финансовыми компаниями привлеченных средств для погашения кредитов, полученных по предыдущей программы TLTRO, чистый объем заимствования в рамках июньского раунда составил 31 миллиард евро.

22 сентября 2016 года ЕЦБ выдал финансовым институтам Еврозоны кредиты еще на 45,3 миллиарда евро, что ознаменовало успех второго раунда программы долгосрочных целевых кредитов относительно первого.

Ранее большинство экспертов отмечали, что объем заимствований в рамках второго раунда TLTRO-II будет существенно ниже, поскольку банки воспользовались первым раундом программы, главным образом, для реструктуризации имеющейся задолженности. В общей сложности ЕЦБ планирует четыре раунда программы (третий раунд запланирован на 14 декабря 2016 г., четвертый – на 22 марта 2017 г.) [9].

Среди ключевых показателей, динамику которых внимательно анализирует и изучает ЕЦБ, особо следует выделить денежную массу. В основе данного решения лежит признание того факта, что в средне- и долгосрочной перспективе между ростом денежной массы и инфляцией существует тесная связь. Более того, принимая решения в рамках своей денежно-кредитной политики и оценивая их последствия не только с точки зрения краткосрочных изменений, поддающихся прогнозированию с помощью финансово-экономического анализа, но и с точки зрения таких факторов, как денежная масса и уровень ликвидности, центральный банк получает возможность «видеть дальше» непосредственных последствий различных шоковых явлений и воздерживаться от излишней активности.

В рамках анализа денежной массы, в Еврозоне выделяются следующие денежные агрегаты: агрегат М1 (деньги в «узком смысле»), агрегат М2 («промежуточный») и агрегат М3 (деньги в «широком смысле»). Агрегаты различаются между собой, прежде всего, по степени ликвидности относящихся к ним активов (таблица 1).

Как видно из таблицы 1, именно агрегат М3 отличается большей стабильностью по сравнению с М1 и М2. В связи с чем, ЕЦБ ввел базовый ориентир для наиболее «широкого» финансового агрегата М3. Данное ориентир соответствует показателю роста М3, который считается достаточным для поддержания ценовой стабильности в среднесрочной перспективе. Методология расчетов базового ориентира отвечает задаче достижения ценовой стабильности на основе среднесрочных прогнозов тенденций реального роста ВВП и тенденций интенсивности обращения М3 (4,5%).

Таблица 1. Структура денежных агрегатов Еврозоны [10, c. 237].

В 2015 г. рост денежной массы сначала существенно ускорился, но начиная с апреля, рос скачкообразно. В декабре 2015 г. годовой рост М3 составил 4,7%, по сравнению с 3,8% в конце 2014 года (рис. 3). В основном, на это повлияли два ключевых фактора: 1) сильный рост «узкого» денежного агрегата М1, в частности депозитов до востребования; 2) проведение ЕЦБ нестандартных мер ДКП, в частности, уже упомянутых целевых долгосрочных операций рефинансирования (TLTRO-II) и расширения программы покупки активов (APP).

Рис. 3. Динамика процентного изменения показателей М3, М1 и долгов частного сектора в 2008-2016 гг. [4].

Как уже отмечалось ранее, дефляция в Еврозоне началась еще в конце 2014 г., а в январе 2015 года достигла своего максимума – тогда потребительские цены снизились на 0,6%.

Реагируя на эту проблему с некоторым опозданием, вызванным в том числе сложностью процедуры принятия решений в Совете управляющих, Европейский центральный банк 9 марта 2015 г. запустил еще один нетрадиционный монетарный инструмент – так называемую программу количественного смягчения (Quantitative easing, QE): ежемесячный выкуп государственных облигаций стран Еврозоны на сумму 60 миллиардов евро, пропорционально их долям (Public Sector Purchase Programme, PSPP) [11]. Как ожидается, в рамках данной программы общий объем ликвидности, который поступит в европейскую экономику, составит 1,15 триллион евро (или около 11% ВВП зоны евро).

Под действие PSPP попадают, согласно списку Европейского центрального банка, попали как государственные, так и надгосударственные учреждения. Размер программы PSPP основывается на долях участия центральных банков отдельных стран в капитале ЕЦБ, отражающих доли государств в показателях численности населения и ВВП Еврозоны [5, c. 137].

В результате принятых мер в марте 2015 года потребительские цены в зоне евро снизились всего на 0,1%, а в апреле и вовсе выросли на 0,2%. При этом незначительный разброс в уровне инфляции по странам сохранился: в Германии инфляция в апреле составила 0,3%, во Франции – 0,1%, а в Ирландии, Испании, Италии и Греции цены продолжили снижаться (на 0,4, 0,7, 0,1 и 1,8% соответственно). Тем не менее ЕЦБ уже с оптимизмом смотрел в будущее и прогнозировал постепенный рост инфляции (с 0,1% в 2015 г. до 1,8% в 2017 г.) [12].

Указанная выше смена тренда, безусловно, стала возможна благодаря ослаблению евро, вызванному действиями ЕЦБ и повысившему международную конкурентоспособность европейских товаров, что сразу нашло отражение в росте экспорта. Кроме того, ЕЦБ продолжал сохранять базовую ставку на рекордно низком уровне (0,05%), что способствовало росту кредитования реального сектора экономики коммерческими банками.

Однако, не все члены руководства Европейского центрального банка поддержали Программу покупки государственных облигаций. В частности, резкой критике ее подверг представитель Германии, член Управляющего совета ЕЦБ и президент Бундесбанка Йенс Вайдман [13]. Дело в том, что деятельность ЕЦБ по скупке государственных ценных бумаг несет отпечаток противоречий между сильными странами зоны (севера Европы), способными без труда расплачиваться по своим долгам, не допускать ситуаций, в которых доверие инвесторов к их обязательствам падает, и южными странами региона, уровень долгов которых приближается к критической отметке. Для первых скупка обязательств представляется ненужной в силу отсутствия острых долговых проблем и даже нежелательной, поскольку они по существу принимают на себя часть рисков невозврата долга, ведь задолженность возрастает перед общим институтом Еврозоны.

Массовая покупка облигаций и низкие процентные ставки имеют и другой недостаток. Такие операции и ставки не стимулируют периферийные страны к соблюдению финансовой дисциплины, оперативному и рациональному принятию решений по сокращению долга, который, по существу, при поддержке ЕЦБ, а также за счет дешевых кредитов банковской системы, может долгое время нарастать, неся все возрастающие угрозы и риски для финансовых институтов валютного объединения.

Таким образом, в ходе краткого анализа денежно-кредитной политики Европейского центрального банка была выявлена ключевая тенденция к переходу ЕЦБ на нетрадиционные инструменты ее реализации. Специфика использования данных мер обусловливается, главным образом, институциональными особенностями Еврозоны: единой ДКП стран-участниц, общей целью сохранения низких показателей инфляции, отсутствием у отдельных государств монетарных инструментов для воздействия на собственную экономику, наличием финансовой системы, в основу которой положена деятельность коммерческих банков, сочетанием банковского и долгового кризиса.

При этом нетрадиционные меры денежно-кредитной политики вовсе не замещали традиционную ДКП, действуя параллельно ее курсу. В частности, Европейский центральный Банк в своей деятельности использовал как инструменты кредитного смягчения с последующей стерилизацией последствий их воздействия на денежное предложение, так и количественное смягчение для борьбы с финансовым и долговым кризисом.