УДК 336.38

СКОЛЬКО ЖЕ СТОИТ МИНОРИТАРНЫЙ ПАКЕТ

Козлова Татьяна Васильевна1, Быцко Наталья Георгиевна2
1ООО «Кэпитал Консалтинг», начальник отдела оценки
2ООО «Кэпитал Консалтинг», заместитель начальника отдела оценки

Аннотация
Для расчета рыночной стоимости миноритарного пакета акций необходимо применить скидку на неконтрольный характер пакета. Основной проблемой при расчетах является численное обоснование данной величины. В статье показано, что скидка за неконтрольное участие для российских компаний в текущих условиях значительно превышает показатели, рассчитанные на основе зарубежных компаний и более ранних отечественных исследований

Ключевые слова: миноритарный пакет акций, оценка, скидка за недостаточную ликвидность., скидка на неконтрольный характер пакета


HOW MUCH IS A MINORITY INTEREST

Kozlova Tatyana Vasilevna1, Bytsko Natalia Georgievna2
1LLC "Capital Consulting", head of the appraisal Department
2LLC "Capital Consulting", Deputy head of the appraisal Department

Abstract
To calculate the market value of the minority interest it is necessary to apply a discount. The main problem in numerical calculations is the rationale of this magnitude. The article shows that now the discount for non-controlling participation of Russian companies is significantly higher than the estimates made on the basis of foreign companies and earlier national studies.

Рубрика: 08.00.00 ЭКОНОМИЧЕСКИЕ НАУКИ

Библиографическая ссылка на статью:
Козлова Т.В., Быцко Н.Г. Сколько же стоит миноритарный пакет // Современные научные исследования и инновации. 2015. № 9 [Электронный ресурс]. URL: http://web.snauka.ru/issues/2015/09/57671 (дата обращения: 19.11.2016).

Оценка миноритарных пакетов акций и, в частности, определение коэффициентов перехода от стоимости 100% участия в бизнесе к миноритарной доле стоит всегда остро. В текущей ситуации падения фондовых рынков и оттока капитала современные исследователи [5,6,7,8,9,10] отмечают определение скидок на неконтрольный характер и малую ликвидность усугубилось.

Оценка обыкновенной акции из миноритарного пакета фактически относится к оценке бизнеса. В рамках выбора той или иной методики расчета уже возникает достаточное количество вводных и неопределенности. При этом трудоемкость этого вида оценки часто не пропорциональна стоимости работ – при равном количестве необходимых оценочных процедур в сложившейся практике стоимость работ по оценке миноритарных пакетов устанавливается на более низком уровне, нежели оценка контрольных пакетов.

Определив же стоимость бизнеса, оценщик сталкивается с тем как перейти к стоимости миноритарной доли.

Целью данной работы является проверка сопоставимости статистических данных по зарубежным рынкам и текущей ситуации на российском рынке.

Основные понятия:

К миноритарным пакетам традиционно относятся пакеты акций/доли участия составляющие менее 10% от уставного капитала, которые не дают его обладателю никакого контроля.

Скидка на неконтрольный характер пакета (скидка за контрольное участие) – абсолютная или относительная величина, на которую уменьшается пропорциональная оцениваемому размеру участия его стоимость в стоимости стопроцентного участия, чтобы отразить отсутствие всех или некоторых полномочий контроля.

Скидка за недостаточную ликвидность – абсолютная или относительная величина, на которую уменьшается стоимость объекта оценки, чтобы отразить его недостаточную ликвидность.

В России нет регулярных статистических обзоров, в которых отслеживаются средние показатели премий/скидок за контроль и ликвидность по периодам и отраслям. Целевые отечественные исследования, проведенные до 2014 года, показывают разброс скидок от 32% до 49%.

Опубликованные данные проведенных исследований зарубежных компаний позволяют оценить диапазон премии за контроль в очень широком диапазоне. В зарубежной практике средние показатели премий за контроль публикуются в ежегодно издаваемых статистических обзорах слияний компаний (Mergerstat Review). На протяжении 2000–2012 гг. средняя премия за контроль в США колебалась в пределах 30,70–62,30 %[1]

Табл.1. Средняя величина уплаченной премии за контрольный пакет в США в 2000–2012 гг.

Период Премия за контроль, %
2000 49,20 %
2001 57,20 %
2002 59,70 %
2003 62,30 %
2004 30,70 %
2005 34,50 %
2006 31,50 %
2007 31,50 %
2008 56,30 %
2009 58,70 %
2010 51,50 %
2011 54,10 %
2012 46,20 %
Среднее арифметическое 47,97 %
Скидка за отсутствие контроля 1-1/(1+премия) 32,42 %

Изменение экономических условий в Российской Федерации в 2014-2015 г., ухудшение покупательской способности и удорожание денег не позволяют применять при оценке пакетов акций российских компаний данные по зарубежным рынкам.

Для анализа скидки на ликвидность и контроль при оценке миноритарного пакета акций была проведена выборка среди компаний, в наибольшей степени представленных на рынке, – это генерирующие компании, котирующиеся на биржевых площадках. В рамках данного исследования не разделялись скидки на контроль и ликвидность котирующихся на бирже акций, поскольку на основе проанализированных данных какое-либо разделение не представляется возможным. Можно предположить, что для акций подобных компаний скидка на ликвидность будет минимальной и ею можно пренебречь. При оценке же миноритарной доли в закрытых компаниях возникает дополнительная необходимость применения скидки на ликвидность. Поскольку обращение акций/долей в деньги происходит не сразу.

Для определения скидки за контрольное участие и недостаточную ликвидность были отобраны генерирующие компании, по которым была рассчитана капитализация по данным торгов. За точку отсчета принят конец 1 квартала 2015г. – период, когда обычно публикуется отчетность по стандартам МСФО многих крупных российских компаний выбранного сектора. По генерирующим компаниям, акции которых торгуются на биржевых площадках, на основе открытой информации была найдена консолидированная отчетность по МСФО за последний завершенный финансовый год.

Расчет общей скидки на ликвидность и контроль осуществлялся по следующей формуле:

где:

Ko – размер скидки на ликвидность и контроль для миноритарного пакета обыкновенных акций;

SK – стоимость собственного капитала предприятия на основе данных консолидированной отчетности компании по МСФО за последний завершенный финансовый год;

Vобык – капитализация на дату оценки по обыкновенным акциям по данным биржевых торгов;

Vприв – капитализация на дату оценки по привилегированным акциям по данным биржевых торгов.

Табл.2. Расчет скидки за неконтрольное участие

Торговый код

ценной бумаги

Краткое

наименование эмитента

ценной бумаги

Регистрационный

номер выпуска

Объем
выпуска, штук

Рыночная цена на 31.03.2015,

руб.

Капитализация,

млн. руб.

Собственный капитал по МСФО 2014, млн. руб.

Скидка на ликвидность и контроль при переходе от мажоритарного уровня к миноритарному

1

ENRU

ОАО “Энел Россия”

1-01-50077-A

35 371 898 370

0,786

27 802,3

83 752,76

67%

2

FEES

ОАО “ФСК ЕЭС”

1-01-65018-D

1 274 665 323 063

0,0646

82 343,3

572 260,00

86%

3

HYDR

ОАО “РусГидро”

1-01-55038-E

386 255 464 890

0,5252

202 861,4

578 921,00

65%

4

IRAO

ОАО “Интер РАО”

1-04-33498-E

104 400 000 000

1,0798

112 731,1

342 901,00

67%

5

OGKB

ОАО ОГК-2

1-02-65105-D

110 441 160 870

0,2247

24 816,1

111 605,75

78%

6

VTGK

ОАО “Волжская ТГК”

1-01-55113-E

30 011 859 694

0,885

26 560,5

146 516,00

82%

7

TGKA

ОАО ТГК-1

1-01-03388-D

3 854 341 416 571

0,00412

15 879,9

92 111,98

83%

8

TGKB

ОАО ТГК-2

1-01-10420-A

1 458 401 856 250

0,001281

1 868,2

12 475,93

85%

9

VRAO

ОАО “РАО Энергетические системы Востока”

1-01-55384-E

43 358 822 914

0,173

7 501,1

17 116,00

56%

10

MSNG

ОАО “Мосэнерго”

1-01-00085-A

39 749 359 700

0,718

28 540,0

241 167,00

88%

11

RSTI

ОАО “Россети”

1-01-55385-E

161 078 853 310

0,5149

82 939,5

752 980,00

89%

12

YKEN

ОАО АК “Якутскэнерго”

1-01-00304-A

7 963 562 986

0,1655

1 318,0

10 118,00

87%

Разброс

Мин-макс

56-89%-
Среднее значение 77,6%

Источник информации: Московская биржа, http://moex.com/a3048, официальные сайты компаний, расчеты Оценщика

Проведенный анализ показал, что скидка за неконтрольное участие значительно превышает показатели, рассчитанные на основе зарубежных компаний и более ранних отечественных исследований. Соответственно, применение данных зарубежных источников в текущей российской оценочной практике может привести к завышению рассчитанной оценщиком стоимости относительно ее фактической рыночной цены.


[1] Mergestat Review, 2013


Библиографический список
  1. Валдайцев С.В. Оценка бизнеса и управление стоимостью предприятия: Учебное пособие для вузов. – М.: ЮНИТИ-ДАНА, 2001 г.
  2. Гленн Десмонд, Ричард Келли. Руководство по оценке бизнеса – М., 1996 г.
  3. Грязнова А.Г., Федотова М.А. Оценка бизнеса (издание второе). – М.: Финансы и статистика, 2006 г.
  4. Дамодаран А. Инвестиционная оценка, Альпина Бизнес Букс, М., 2006 г.
  5. Зеленина Н.Л. Базовые теоретические подходы к определению сущности государственной собственности в экономических отношениях//Мир экономики и права. -2014. -№ 3. -С. 13-25.
  6. Михаил Михайловский, Liquidity and Control Adjustment Based on Market Data for Russian Assets, Electronic copy available at: http://ssrn.com/abstract=1429318
  7. Моттаева А.Б. Риск внедрения инноваций современных предпринимательских структур//Правовое поле современной экономики. -2011. -№ 1. -С. 3-40.
  8. Мотышина М.С. Особенности инновационного развития экономики |в сфере услуг//Правовое поле современной экономики. -2011. -№ 2. -С. 28.
  9. Хольнова Е.Г. Концепция финансовой устойчивости в системе финансового менеджмента банка. диссертация на соискание ученой степени доктора экономических наук/Санкт-Петербургский государственный университет экономики и финансов. Санкт-Петербург, 2010
  10. Шлафман А.И. Государственное регулирование интеграционных процессов современных предпринимательских структур//Нефть, газ и бизнес. 2011. № 4. С. 19-22.


Все статьи автора «Шлафман Александр Изевич»


© Если вы обнаружили нарушение авторских или смежных прав, пожалуйста, незамедлительно сообщите нам об этом по электронной почте или через форму обратной связи.

Связь с автором (комментарии/рецензии к статье)

Оставить комментарий

Вы должны авторизоваться, чтобы оставить комментарий.

Если Вы еще не зарегистрированы на сайте, то Вам необходимо зарегистрироваться:
  • Регистрация